文|錦緞研究院知勇

回顧2020年，年初突如其來的新冠疫情讓原本陷入負增長的中國汽車市場再遭重挫2017哈弗汽車銷量，加上造車新勢力的異軍突起，傳統(tǒng)車企們雪上加霜。但長城汽車（HK：02333/SH：601633）是個特例：從去年7月份以來，長城汽車的港股市值一路猛漲，全年漲幅達386.6%，在一片哀嚎的傳統(tǒng)燃油車領域，頗有些“我花開后百花殺”的意味。

究其原因，主要是去年7月以來，長城汽車的產(chǎn)業(yè)動作不斷：2020年7月發(fā)布“檸檬”、“坦克”、“咖啡智能”三大技術平臺；下半年相繼上市一大波重磅車型，包括哈弗第三代H6、哈弗大狗、WEY品牌豪華SUV坦克300、純電動品牌歐拉白貓。

視線回到今年，長城的表現(xiàn)同樣可圈可點：

2月份，長城汽車完成了對汽車智能芯片企業(yè)—地平線的戰(zhàn)略投資（補充說明：地平線是汽車芯片一級市場的明星企業(yè)）；

3月29日，長城汽車又發(fā)布氫能戰(zhàn)略，并帶來車規(guī)級“氫動力系統(tǒng)”全場景解決方案—氫檸技術。

到了4月份的上海車展2017哈弗汽車銷量，公司又帶來諸多亮眼車型：哈弗家族新款SUV、長城全尺寸皮卡、長城首款純電超跑和純電SUV，還有WEY品牌全尺寸越野車坦克和旗艦車型摩卡。

長城汽車的各種新車和技術讓人眼花繚亂，看起來不再是印象中那個靠SUV為生的自主汽車品牌，已不是“從前那個少年”。透過諸多變化看本質(zhì)，我們明顯感受到處在“中年危機”下的長城正在自我變革再出發(fā)。

圖1：2020年長城汽車-港股股價趨勢圖，資料來源：雪球

01、發(fā)跡往事

【1】長城汽車的成長史

講到長城汽車，自然會聯(lián)想到SUV，畢竟長城已經(jīng)連續(xù)11年奪得中國SUV銷量第一。最讓人津津樂道的要屬長城哈弗家族的H6，它的知名度與“神車”五菱宏光相當。哈弗H6從2011年正式上市，到2013年成功擠下本田的CRV和大眾途觀成為SUV銷冠，已經(jīng)連續(xù)八年穩(wěn)居國內(nèi)SUV銷量榜首，這款車也讓長城成為家喻戶曉的汽車品牌。

長城在SUV領域達到今天的成就并非一帆風順，論資排輩，長城是最早造車的民營企業(yè)之一，它的歷史可以追溯到1984年。最開始，長城只有皮卡生產(chǎn)資質(zhì)，在1996年，推出長城爆款皮卡迪爾，憑借著出色的外觀和親民的價格，長城汽車兩年后坐上了中國皮卡的頭把交椅。依靠皮卡的不俗表現(xiàn)，長城順利挖到汽車行業(yè)的第一桶金。

在當時的背景下，由于中國經(jīng)濟快速發(fā)展，普通民眾對汽車的需求很大，不過國家只支持一汽、二汽、上汽等國企生產(chǎn)轎車，不允許民營企業(yè)染指這塊肥肉。所以當時的轎車市場幾乎是合資品牌的天下，將長城這類有著迫切造車欲望的民營企業(yè)拒之門外。

而另外一邊，吉利汽車的四款轎車終于在2001年登上當年的汽車生產(chǎn)企業(yè)產(chǎn)品公告，吉利的李書福順利拿到了民營企業(yè)的第一張轎車造車許可證，開始了他的造車夢。

長城汽車的當家人魏建軍眼巴巴看著李書福的新車陸續(xù)上市，賣得熱火朝天，后進的小弟聲名鵲起，自己卻只能生產(chǎn)拉貨的皮卡。無奈之下的魏建軍決定出走國外，在多次考察海外市場后，他大膽引進了SUV車型。在吉利拿到造車許可證后的第二年，也就是2002年，長城憑著生產(chǎn)皮卡積累的經(jīng)驗造出中國第一款經(jīng)濟型SUV賽弗。彼時中國的SUV市場還處在萌芽階段，賽弗輕而易舉進入當年全國SUV市場銷量的前三名。

但是長城其實一直也沒有放棄生產(chǎn)轎車的想法，到了2007年終于拿到轎車“準生證”，雖說已經(jīng)比吉利晚了6年。此后，長城大力布局轎車領域，建設年產(chǎn)20萬輛轎車生產(chǎn)基地，第一款轎車長城精靈也順利上市。

但是好景不長，長城精靈遭到菲亞特的侵權起訴，雙方對簿公堂，最后長城精靈被判侵權，第一款轎車僅上市不到1年就宣告停產(chǎn)。后來長城相繼推出C30和C50兩款主力轎車，希望扭轉(zhuǎn)局勢，可惜當時轎車市場已經(jīng)一片紅海，吉利、比亞迪、長安、奇瑞等品牌早經(jīng)打得不可開交。最終，長城的C30和C50只生產(chǎn)了4年就按下了“暫停鍵”。

無心插柳的是，在轎車業(yè)務上栽了跟頭的長城汽車，卻在SUV市場活得風生水起，SUV的銷量屢創(chuàng)新高。長城汽車干脆放棄轎車生產(chǎn)，專攻SUV生產(chǎn)，后面的幾年，長城汽車從哈弗H1做到哈弗H9，集齊了“全家弗”。

圖2：長城汽車的SUV家族，資料來源：長城汽車官網(wǎng)

【2】“押寶”SUV成功

從2010年到2016年，中國的SUV市場迎來黃金發(fā)展期，國人開始推崇空間大、底盤高的SUV，六年間國內(nèi)SUV銷量的復合年均增長率高達37.6%。長城汽車當初押寶SUV的舉動，也使之成為SUV市場紅利的最大受益者之一。

圖3：2010-2016年中國的SUV銷量快速增長，資料來源：Wind，安信證券

長城汽車的SUV銷量從2010年開始一路突飛猛進，到了2016年，銷量達到歷史最高值93.3萬輛，SUV的成功跟轎車的失利形成鮮明對比。

圖4：2010-2019年長城汽車的SUV銷量和占比情況，資料來源：Wind，安信證券

【3】先入為主

長城的SUV能有現(xiàn)在龍頭地位，還有另一方面的原因。在21世紀初，長安、奇瑞和吉利等自主品牌早于長城獲得轎車生產(chǎn)資格，重心一直在轎車領域。不過他們低估了國人對SUV的喜愛和SUV的滲透速度，都在轎車生產(chǎn)多年后才陸續(xù)推出各自的首款SUV。

但此時哈弗已經(jīng)在SUV領域深耕多年，獲得了較高的市場認可度，加上其整體銷量大，規(guī)模優(yōu)勢帶來更低的單車成本，吉利、長安等車企難免拼不過走高性價比路線的長城汽車。

圖5：長城汽車是最早生產(chǎn)SUV的自主品牌車企，資料來源：公司公告，安信證券

值得一提的是，靠皮卡起家的長城，也默默把皮卡做到了全國銷量第一。尤其是2020年，長城皮卡銷售22.5萬輛，市占率達到歷史最高點，占比46%。算下來，長城皮卡已經(jīng)連續(xù)23年保持國內(nèi)、出口銷量第一。

圖6：2020中國皮卡市場競爭格局，資料來源：中國皮卡網(wǎng)

02、中年危機

但在這些光鮮數(shù)字的背后，隱藏著叢叢危機。

【1】SUV龍頭地位不穩(wěn)

中國的汽車市場進入存量博弈階段，2017國內(nèi)乘用車市場總量突破2400萬輛，發(fā)展放緩；但2018-2020年連續(xù)三年負增長將產(chǎn)銷規(guī)模拉低到2000萬輛。相仿的，國內(nèi)SUV的銷量在2017年達到峰值1013萬輛，之后連續(xù)三年下滑，國內(nèi)SUV的滲透率已經(jīng)度過高速成長期，進入了穩(wěn)定期。

雖然中國經(jīng)濟仍然較快增長，加之全面放開三胎有助于緩解中國新生人口數(shù)量下降速度。但是毋庸置疑，中國的汽車市場已經(jīng)不會再次經(jīng)歷10年前的高速增長?？偨Y來說，行業(yè)巔峰已過。

圖7：2018年起國內(nèi)SUV銷量開始連續(xù)三年下滑（萬輛），資料來源：乘聯(lián)會，東吳證券

圖8：國內(nèi)SUV滲透率已經(jīng)趨于穩(wěn)定，資料來源：錦緞研究院根據(jù)公開資料整理

跟其他行業(yè)一樣，成長放緩之后接踵而來的就是格局的惡化，國內(nèi)SUV市場從長城一家獨領風騷，演變成群雄割據(jù)局面。

首先，自主品牌紛紛向SUV領域發(fā)力，市面上SUV車型日益增多，市場競爭加劇。其次，合資品牌價格下探，不斷逼近自主品牌銷售價。長城賴以生存的SUV市場不斷受到?jīng)_擊。

長城汽車SUV的銷量自2017年開始已經(jīng)連續(xù)下滑。逆水行舟，不進則退，今年二月份，哈弗H6的銷量被長安CS75超越，到了四月份，哈弗H6的銷量又被本田CR-V反超，同比去年，本田CR-V保持了77.9%的高增長，而哈弗H6的增長僅為9.6%。

圖9：2015-2020長城汽車SUV銷量，資料來源：公司年報

【2】利潤下滑

從2011至2016年，得益于SUV市場紅利，長城汽車銷售凈利率表現(xiàn)不錯，遠高于以生產(chǎn)轎車為主的吉利汽車。轉(zhuǎn)折點在2017年，長城汽車的凈利率直接被砍掉一半，最近三年的凈利率一直在5%左右。

看看吉利的表現(xiàn)，畢竟是轎車和SUV兩條腿走路，凈利率相對更加穩(wěn)定。不過面對2018年之后整個汽車行業(yè)的不景氣，吉利的毛利率也有所下滑，這是無法避免的。

圖10：長城和吉利的歷年凈利率對比，資料來源：公司年報

接著再看看長城汽車的凈資產(chǎn)收益率，在2016年之前表現(xiàn)是非常優(yōu)秀的，但是從2017年開始，數(shù)據(jù)就不是很好看了。

圖11：長城汽車的歷年凈資產(chǎn)收益率（ROE），資料來源：公司年報

一言以蔽之，押寶SUV需要一分為二的看，遇到行業(yè)紅利期確實可以集中精力辦大事，也讓長城賺到了高于同行的利潤，但紅利消退之時，單條腿走路的長城則顯得有些吃力。

【3】品牌高端化失利

面對汽車存量化大背景，如何將品牌高端化，把品牌和價格向上突破，提高市占率和利潤，這是擺在每個自主品牌車企前面的問題。

從長遠看，品牌高端化也是每個車企的必經(jīng)之路，比如：別克和凱迪拉克、福特和林肯、豐田和雷克薩斯。高端品牌往往有更好的溢價能力，是車企獲得超額利潤的重要途徑之一。就拿大眾集團為例，大眾旗下的高端品牌奧迪和保時捷貢獻了集團超過60%的營業(yè)利潤。

實際上，長城汽車并非沒有做過這方面的努力，反而是國內(nèi)最早嘗試品牌高端化的車企。早在2015年，長城推出售價超20萬的哈弗H8，定位豪華SUV，號稱“國產(chǎn)小霸道”，該車當年還在《敢死隊3》上出鏡了。可惜叫好不叫座，哈弗H8自上市起銷量一直低迷，上市不到3年就停產(chǎn)了。

說到底，長城的SUV一直走的是高性價比路線，中低端的品牌形象已經(jīng)在消費群體中形成固定印象，誰會想著把長城汽車和豪華聯(lián)系到一塊。